胡一天專欄:債務驅動的清潔能源

2016-06-30 06:40

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特斯拉電動車整合太陽能廠商的清潔能源大計,是否會因為融資渠道堵塞而內爆?

特斯拉電動車整合太陽能廠商的清潔能源大計,是否會因為融資渠道堵塞而內爆?

在特斯拉電動車(TSLA)創辦人馬斯克(Elon Musk)突然宣佈要以換股交易的形式收購北美太陽能電板服務商SolarCity(SCTY)時,市場的即時反應是側目與冷笑。對已經習慣矽谷創業大佬宇宙級高調的華爾街人士而言,馬斯克企圖合併TSLA與SCTY來打造市值破一兆美元的上市公司,不過是充滿豪情壯志的「選舉語言」。考慮到馬斯克分別控制TSLA與SCTY超過20%的股權,又身兼SCTY的董事長,收購形式又採每股SCTY換0.122到0.131股TSLA,而非直接以現金價每股26.5到28.5 收購,宣佈時又連Definitive Agreement都沒準備,加上SCTY的執行長Rive是馬斯克表兄弟(Rive與Musk的媽媽是雙胞胎姐妹),買方與賣方的董事會與股東會肯定會針對經營團隊與大股東公司治理的瑕疵發出質疑聲浪。馬斯克如此舉措,讓看過太多華爾街老電影的投資人不禁懷疑:科技創富的矽谷,是否也開始明目張膽地玩起大股東左口袋紓困右口袋的金錢遊戲?

SCTY股價在過去一年內下跌61%的疲弱表現,亦顯示了投資人對北美太陽能產業的疑慮。在原名MEMC的太陽能晶圓大廠SunEdison因為高達110億美元的債務而於2016年四月宣佈進行破產重組之後,北美太陽能產業的靠政策補貼與債務融資的發展模式讓投資人感到愈來愈不可持續。馬斯克選在此時出手,很難不引發負面的解讀與聯想。TSLA股價於消息公佈後頓時下挫13%,其來有自。從特殊狀況投資人的角度來看,想要弄清楚這筆交易的關鍵價值與核心利益所在,必須先回顧SCTY的商業模式及北美太陽能產業的融資結構。

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SCTY是安裝太陽能電板解決方案的專業廠商,目前在北美住宅用太陽能電板市場享有超過三成的市佔率。系統模組成本的下跌與租稅補貼政策的驅動,造就了過去15年北美太陽能裝機市場年均增幅超過70%的榮景。儘管如此,太陽能在北美市場的平均滲透率仍然偏低。SCTY的商業模式主要來自於提供住宅用戶20年到30年的資費方案,讓消費者在無須負擔太陽能電板裝機費用的前提下,還能享有較傳統電網相對低廉的電價。整個模式的關鍵在於可持續的補貼方案與穩定的融資渠道,兩者缺一不可,否則消費者很難買單。只要消費者前期負擔夠低廉,宣傳策略夠細膩,配合政府在租稅方面的減免優惠,太陽能的需求是可以被製造出來的。這也是北美太陽能裝機風潮令人感到十分偽善的原因:清潔能源機組沒有融資與租稅優惠方案協助「餵食」消費者就吞不下去,所謂環保綠能等訴求反而成為舊富新貴階級標榜身份地位的象徵,而在比較太陽能與石化能源發電的經濟效益時,廠商與媒體往往只強調太陽能電板的邊際生產成本因為規模量產而下降,卻忽略了生產太陽能晶圓與其相關半導體產能擴張對環境的潛在污染。從這個角度觀察,馬斯克用TSLA收購SCTY的動機,明顯就是在利用一種類似消費者選擇強勢品牌與弱勢品牌瓶裝礦泉水的心理:不同品牌的礦泉水的品質或有差異,但消費者其實不一定有鑑別力。同理,不同太陽能電板的品質不同,但發得都是電,消費者在乎的就是一種感覺。這份感覺正是馬斯克利用其「教主」地位品牌化電力的支點。願意買特斯拉電動車的馬斯克教徒,應該也會有興趣裝SolarCity的太陽能板。只要能夠讓消費者在心理將SCTY與TSLA的品牌劃上等號,再利用特斯拉電動車的銷售渠道強力宣傳,樹立特斯拉是全球領先的一站式清潔能源整合供應商的正面形象,繼續透過資本市場圈錢擴張。

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